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岳陽(yáng)林紙:業(yè)績(jī)符合預(yù)期,毛利率環(huán)比回升

2012-04-24 11:52 來(lái)源：申銀萬(wàn)國(guó)證券責(zé)編：陳培

摘要：: Q1盈利觸底,期待環(huán)比改善。正如我們?cè)诩緢?bào)前瞻中所指出的,造紙行業(yè)盈利12年初觸底;因11Q1盈利處于相對(duì)高位,12年一季報(bào)業(yè)績(jī)普遍同比大幅下滑,公司亦然。

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　　【CPP114】訊：Q1盈利觸底,期待環(huán)比改善。正如我們?cè)诩緢?bào)前瞻中所指出的,造紙行業(yè)盈利12年初觸底;因11Q1盈利處于相對(duì)高位,12年一季報(bào)業(yè)績(jī)普遍同比大幅下滑,公司亦然。預(yù)計(jì)公司后續(xù)盈利將環(huán)比改善,基于:1)宏觀需求回暖,帶動(dòng)紙價(jià)有效提升,加之公司前期低價(jià)原材料的儲(chǔ)備,有望提升盈利;2)溶解漿技改項(xiàng)目,Q2正式投產(chǎn)溶解漿(目前為改性溶解漿產(chǎn)品),增厚盈利;3)對(duì)大股東定向增發(fā)成功后,資本結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化,節(jié)省財(cái)務(wù)費(fèi)用;4)中紙入駐后,繼續(xù)提升管理水平,進(jìn)行內(nèi)部挖潛。我們暫維持公司12-13年EPS為0.28元和0.40元(不考慮定增股本攤薄)的預(yù)測(cè),目前股價(jià)(5.14元)對(duì)應(yīng)12-13年P(guān)E分別為18倍和13倍,基于后續(xù)盈利環(huán)比改善預(yù)期,維持“增持”。
　　
　　一季報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期。公司12Q1實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入15.83億元,主要因紙價(jià)同比下跌,收入同比下滑7.9%;同比角度,主要因財(cái)務(wù)費(fèi)用率的大幅攀升(由11Q1的6.6%上升至12Q1的9.0%),拖累凈利率由11Q1的4.0%下降至12Q1的0.6%,使(歸屬于上市公司股東的)凈利潤(rùn)同比下滑87.1%至890.69萬(wàn)元;合EPS0.01元,完全符合我們一季報(bào)前瞻中的預(yù)期。每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量為-0.50元。
　　
　　受益于低價(jià)原料儲(chǔ)備,毛利率環(huán)比略有回升;財(cái)務(wù)費(fèi)用繼續(xù)攀升,侵蝕盈利。
　　
　　受益于前期低價(jià)原材料儲(chǔ)備,12Q1毛利率環(huán)比略有回升至19.4%(vs11Q418.5%),分業(yè)務(wù)來(lái)看,預(yù)計(jì)包裝紙盈利尚可,文化紙依舊低迷,紙漿業(yè)務(wù)因技改開(kāi)工率不足略有虧損,林業(yè)務(wù)略有盈利。中紙入主后,公司內(nèi)部各項(xiàng)改革有序進(jìn)行中,著重成本和費(fèi)用的各項(xiàng)控制,Q1銷(xiāo)售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率環(huán)比略有回落(3.5%/6.1%vs11Q43.8%/6.6%),但財(cái)務(wù)費(fèi)用率因收入分母縮小環(huán)比仍小幅攀升至9.0%(vs11Q48.8%)。
　　
　　漿線技改穩(wěn)步推進(jìn),預(yù)計(jì)正式溶解漿12Q2投產(chǎn)。子公司駿泰漿紙漂白硫酸鹽木漿產(chǎn)品升級(jí)技改項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)(截止一季度末已完成90%),公司在建工程由年初的3.29億元進(jìn)一步上升至4.23億元。公司目前生產(chǎn)改性溶解漿產(chǎn)品,預(yù)計(jì)12Q2將投產(chǎn)正式溶解漿。母公司自籌資金新建的打漿處理中心(投資2400萬(wàn)元),截止一季度末,已完成安裝、調(diào)試并投入運(yùn)行,預(yù)計(jì)將進(jìn)一步優(yōu)化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu),提升高附加值產(chǎn)品占比。應(yīng)收賬款和存貨進(jìn)一步上升,拖累經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。為確保銷(xiāo)售,公司銷(xiāo)售信用周期略有調(diào)整,應(yīng)收賬款由年初的4.74億元大幅上升至6.95億元。此外,存貨規(guī)模也由年初的8.56億元略有上升至8.87億元,預(yù)計(jì)系公司進(jìn)一步加大低價(jià)原材料儲(chǔ)備所致。主要因應(yīng)收賬款和存貨的進(jìn)一步上升,公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-4.23億元,現(xiàn)金流仍不容樂(lè)觀。
　　
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn):下游宏觀需求回升幅度低于預(yù)期;中紙入主后管理改善進(jìn)度低于預(yù)期。

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